Sredinom ljeta, točnije – 25. srpnja, američki SEC (U.S. Securities and Exchange Commission), glavni regulator američkih financijskih tržišta (burze vrijednosnica), objavio je priopćenje o novom financijskom instrumentu (initial coin offering), karakterističnom za okruženje u kojem je novčana jedinica neka digitalna valuta. Neposredno prije toga, sredinom srpnja, tvrtka Tezos Crowdfunding završila je svoju ICO-kampanju objavom da je prikupila 232 milijuna dolara (u digitalnim valutama). Prema medijima koji prate to područje, riječ je o dosad najvećoj prikupljenoj svoti preko ICO-a. Tezos je, inače, opisan kao Netscape blockchain tehnologije, a osnovali su ga supružnici Kathleen i Arthur Breitman 2014. godine te registrirali u švicarskom Zugu, koji je glavni hub blockchain kompanija. Nije malo, nije beznačajno i nije primjereno nešto tako zanemariti. Vodeći svjetski mediji, kako oni specijalizirani za digitalne financije (CB Insights), tako i oni širokog spektra (New York Times), raspisali su se o ICO-u.

Ulozi u fintech kompanije

Kao i svaki novi financijski instrument, ICO ima elemenata prijašnjih financijskih instrumenata i nešto svoje, novo, čime privlači kupce, to jest ciljanu klasu kupaca. U ovom ću članku ICO djelomično prikazati u usporedbi s drugim financijskim instrumentima, posebno onima koji su popularnost stekli u posljednje vrijeme, s razvitkom digitalne ekonomije, a radi najave konferencije Future of Fintech, koju časopis Mreža organizira 14. studenoga u Zagrebu.

ICO je dobra tema za najavu konferencije. I sama riječ fintech u upotrebi je tek posljednjih nekoliko godina, a označava najrazličitije vrste primjene digitalne tehnologije u financijama. Postoji dio fintecha koji se sastoji u tehnološkom usavršavanju tradicionalnih financijskih institucija (primjerice, mobilno bankarstvo); tu su zatim novi financijski proizvodi potaknuti tehnološkim mogućnostima (primjerice, direct lending, odnosno platforme za direktno kreditiranje) te – napokon, treći dio – financije koje nastaju u okruženju digitalnih valuta.

Koraci razvitka

Već je poznato da je razvitak digitalnih valuta započeo prije deset godina bitcoinima, pri čemu je posebnu pozornost privukla blockchain tehnologija, na kojoj je sustav sagrađen. U tom je novčanom sustavu emisija novčanih jedinica predodređena algoritmom (a ne kao u sustavu centralnog bankarstva, u kojem emisiju novca reguliraju odluke savjeta guvernera), a transakcije se potvrđuju decentralizirano. Bitcoin mreža predstavlja značajan pokušaj promjene u odnosu na uobičajene i tradicionalne novčane sustave jer u njima moć počiva na pravu emisije novca i potvrđivanja transakcija.

Ograničenost bitcoin mreže sastoji se u tome što ona ne nudi druge mogućnosti novčanog poslovanja, nego samo prijenos novca. Unatoč tim skromnim mogućnostima, na temelju bitcoina razvili su se neki financijski servisi, primjerice, mjenjačnice (razmjena za “službene” valute), zatim čuvanje digitalnih kovanica te međunarodni transfer vrijednosti (manje). Pojavili su se i fondovi koji kombiniraju mjenjačke i usluge čuvanja digitalnih valuta. Dakako, uza sve to, išle su i internetske stranice koje su se specijalizirale za vijesti, informacije i analize iz tog područja te izrada različitih vrsta indeksa.

Korak naprijed u odnosu na puku transakcijsku funkciju bitcoin mreže predstavlja ethereum mreža, sa svojom novčanom jedinicom eth. Ethereum mreža je još u razvoju, ali burnom. Uz dodatno usavršenu decentralizaciju potvrde transakcija i demonopolizaciju emisije novčanih jedinica, ethereum mreža omogućuje tzv. smart-contract, odnosno ugovore kojima se može precizirati uvjete pod kojima će novac biti transferiran. Primjerice, “dobit ćeš kredit ako ostaviš dogovoreni depozit”. Na tom obrascu niz vrlo poznatih svjetskih tvrtki, među njima Banco Santander, Toyota, zatim njemački energetski gigant RWE, razvijaju svoje financijske i druge usluge, kao i mnoštvo tehnoloških kompanija.

ICO je simbol je sljedećeg koraka u izgradnji digitalne financijske infrastrukture

Napokon, ICO (initial coin offering, odnosno, u netočnom prijevodu – inicijalna ponuda kovanica) simbol je sljedećeg koraka u izgradnji digitalne financijske infrastrukture. Takvim se razvojem pomalo ispravlja krivi dojam da sama nova valuta, kao što je bitcoin, predstavlja disrupciju u razvijenim novčanim sustavima. Pravi im izazov može predstavljati tek razvitak sustava, prema mogućnosti decentraliziranih, temeljenih na digitalnoj valuti.

Utoliko nije čudno što je ICO privukao pozornost. Periodična izvješća o ulaganjima u startup i fintech tvrtke počela su uspoređivati ICO i druge financijske instrumente. CB Insights ustanovio je da su u posljednjih godinu dana (uglavnom) startup tvrtke preko ICO-a prikupile 1,5 milijardi dolara. Preko VC fondova (privatnih investicija) u sve fintech kompanije uloženo je u drugom tromjesečju 2017. godine nešto oko 5,2 mlrd. dolara (vidi okvir).

Te su usporedbe prirodne; tako se implicite analizira atraktivnost i perspektive novog instrumenta, koji – kako je nominiran u digitalnoj valuti – možda može postati dominantan financijski oblik u ovoj ili nekoj sljedećoj fazi digitalne ekonomije. Uzevši u obzir da se ICO formalno razvija posljednje tri godine, a tek posljednjih godinu dana intenzivno, prikupljenih 1,5 milijardi dolara rezultat su vrijedan pozornosti.

Što je ICO?

Međutim, što je zapravo ICO? Razgovarao sam s nekolicinom većih hrvatskih financijaša kojima je ICO potpuno “ispod radara”, da ne kažem sasvim nepoznat. Iako sigurno ima znalaca kojima je to “stara stvar”, riječ je ipak o nečem novom, o novom načinu prikupljanja novca, u konačnici o novom načinu zaduživanja, odnosno preuzimanja obaveze.

Ključno je za ICO da se tim putem skupljaju sredstva (za projekte i tvrtke) nominirana u digitalnim valutama, najviše bitcoinima i ethima, a one su, kao što se zna, prilično promjenjive vrijednosti prema drugim (“službenim”) valutama. Utoliko, procjena o 1,5 milijardi dolara u posljednjih godinu dana dosta je problematična. Odnosno, bilo je to 1,5 milijardi dolara u trenutku uplate. Koliko je to danas, drugo je pitanje.

Definicije i dopuštenja

Važno je, međutim, pitanje što regulatori misle da je ICO? Činjenica da je riječ o novom financijskom instrumentu, očituje se u njihovim neslaganjima u objašnjenjima? Prema nepreciznom pisanju Reutersa, kineski industrijski regulator smatra da se tim putem emitira novi (digitalni) novac, i to upotrebljava kao razlog da obuzda ICO: novi novac stvara kaos. Prema američkom regulatoru (SEC) u slučaju “initial coin offering”, riječ je o emitiranju novih tokena (bonova, vrijednosnica) nominiranih u digitalnim valutama. (Sami bitcoini i ethi, dakle, digitalne novčanice, nastaju prema ritmu koji je zadan njihovim algoritmom.)

Najvažnija europska fintech ulaganja

Ta se, vrlo teorijska, konfuzija očituje i u priopćenju o rezultatima ICO-a Tezos Crowdfundinga. Prema priopćenju, prodajom tokena (bonova) prikupljeno je oko 150 milijuna dolara u bitcoinima, a preostalih 82 milijuna u ethima. Pojavljuju se, dakle, četiri entiteta transferabilna jedan u drugi: tokeni, dolari, i dvije digitalne valute. Tokeni su nominirani u ethima i bitcoinima, čija se, pak, vrijednost mjeri u dolarima. (Pri tome Tezos se razvija na ethereum mreži, odnosno tokeni nominirani u bitcoinima ušli su u taj sustav).

Bila bi to samo priča o nejasnoj prirodi novca, u koju ovdje nećemo dalje ulaziti, da – kao što se vidi – legalnost ICO-a, ne ovisi o tome kako će ga regulator opisati, dopustiti ili zabraniti. “Terminološki nesporazum” prije svega je posljedica različitih interesa. Oni koji dominiraju novčanim sustavom dominaciju žele zadržati. Kinezi ograničavaju razvoj novih instrumenata, a Amerikanci ih nastoje uklopiti u postojeću hijerarhiju. S druge strane, sva je ideja digitalnog novca i novih financijskih instrumenata da se oduzimanjem monopola na emisiju novca izmakne hijerarhiji službenog novčanog sustava. U konačnici, može biti sasvim svejedno radi li se o novim valutama ili o bonovima, ako se osvoji pravo njihova emitiranja. Moć u novčanom sustavu ima onaj tko emitira novac kojim se drugi žele služiti.

Prijevare

Konfuzija koju ICO izaziva najbolji je znak disruptivnih prijetnji novog novčanog okruženja. Tako ICO tretira i svjetski poslovni tisak. Forbes, uobičajeno uklopljen u hijerarhiju, ističe pojedinačna mišljenja da je ICO 99,9 posto scam (prijevara). Priopćenje američkog SEC-a je i pisano upravo zato da upozori na moguće prijevare.

Forbes ističe pojedinačna mišljenja da je ICO 99,9 posto scam (prijevara)

To, međutim, ne treba čuditi. Regulatori doduše najčešće čuvaju trenutačnu hijerarhiju moći u novčanom sustavu, određuju tko što smije raditi, ali službeno je njihov posao da zaštite javni interes, odnosno da upozore na moguće prijevare. S novim instrumentima postoji taj problem: nisu uhodani pa se iz njih svašta može izroditi. S time je u skladu i zaključak kineskih vlasti da nova financijska praksa izaziva poremećaj “ekonomskog i socijalnog sustava”. Kina je, prema pisanju Reutersa, ipak zabilježila 65 ICO-a, u koje je više od 105.000 ljudi uložilo ukupno skoro 400 milijuna dolara.

Ne treba zanemariti činjenicu da su i sami sudionici u digitalnim financijama na svojim forumima neke ICO-e već oglasili prijevarama. Jedan od njih je EOS, koji je objavio da je u godinu dana dugoj kampanji prikupio više od 200 milijuna dolara. Premda je izražena jaka sumnja, nije isključeno da tim novcem EOS napravi proizvod koji funkcionira. Osim službene, dakle, utjecaj na razvitak digitalnog financijskog okruženja ima i spontana “deregulirana” regulacija. Ona je, inače, ipak mač s dvije oštrice – svatko može pokrenuti kampanju protiv svog konkurenta i proglasiti ga prijevarom.

Legalizacija

Iako je priopćenje američkog regulatora kritično, entuzijasti digitalnih valuta, blockchain tehnologije i ICO-a u njemu vide pozitivan znak. Uspoređuju to priopćenje sa slučajem braće blizanaca Winklevoss, koji su istom tom regulatoru podnijeli zahtjev da se udjelima u njihovom fondu koji ulaže u virtualne valute može trgovati na službenom tržištu kapitala (za što je potrebna dozvola regulatora SEC-a). O tome sam u Mreži već dvaput pisao. Na prvi pogled izgleda, a donekle je i meni tako izgledalo, da odbijanje zahtjeva predstavlja udar na digitalne valute, zaustavljanje njihova hoda prema legalizaciji. Zahtjev je odbijen, ali tako da je cijena digitalnih valuta eksplodirala.

Naime, u odbijenici je stajalo što fond blizanaca Winklevoss treba učiniti da bude legaliziran. U osnovi, sve se svodi na više transparentnosti i manju volatilnost. Nekolicina sličnih zahtjeva za legalizacijom fondova koji trguju digitalnim valutama čeka da i njima regulator da svoje mišljenje. Prema istoj logici, entuzijasti svijeta digitalnih financija u SEC-ovom priopćenju o ICO-u vide prvi korak prema legalizaciji. Bitno je dodati da je u priopćenju SEC tokene nominirane u digitalnoj valuti, a koji se u sklopu ICO-a, proglasio vrijednosnicama (securities). Time je na svoj način razriješena dvojba oko toga radi li se u ICO-u o emisijama novih valuta, novog novca, ili samo o novim financijskim instrumentima, kojima se trguje u općeprihvaćenim službenim valutama. SEC je optirao za ovo drugo.

Pouke fenomena ICO

U članku sam, kao najavu za konferenciju Future of Fintech, pokušao prikazati samo jedan krak razvitka fintecha, onaj koji izrasta na kulturi digitalnog novca. Najnoviji hit-fenomen te kulture je ICO (initial coin offering, inicijalna ponuda kovanica). U desetak godina razvitka digitalnog novca u tom su se okruženju razvili transakcijski obrasci, nekolicina financijskih usluga, burze, mjenjačnice, fondovi, kao i informacijske usluge. Ukupna kapitalizacija kriptovaluta mjerena u dolarima značajno premašuje 120 milijardi dolara (no to, dakako, ovisi o fluktuaciji tečaja).

Hrvatska tvrtka In2 ove je godine razvila vlastitu aplikaciju Forebit, pomoću koje prati mjenjačnice i regulirana tržišta kriptovaluta

Hrvatska informatička tvrtka In2 ove je godine, “na decentraliziranoj Ethereum blockchain platformi Augur”, razvila vlastitu aplikaciju Forebit, pomoću koje prati mjenjačnice i regulirana tržišta kriptovaluta, a radi povećanja transparentnosti i olakšanja trgovanja kriptovalutama, izradila je i vlastiti indeks. (Augur je inače također registriran u Zugu, riječ je o tzv. prediction market servisu, koji čak i Forbes ističe u svom pregledu perspektivnih blockchain kompanija koje su preko ICO-a skupile dovoljno za razvoj.)

Pogleda li se malo bolje, dobar dio inovacija u okružju kriptovaluta i na temelju blockchain tehnologije, razvija se u području financija. Tek su rijetki pokušaji da se na temelju blockchain tehnologije razvijaju i druge usluge (trgovinske) i razmjena drugih resursa (računalnih).

Kretanja u tom su okruženju i dalje vrlo neizvjesna. Regulatori su restriktivni i konzervativni. Napokon, kreatori kriptovaluta izravno ciljaju na poremećaj hijerarhije koju oni održavaju. S druge strane, i u samoj Kini, koja ima dosta utjecaja na svjetski financijski sentiment, bitcoini službeno nisu dobrodošli, a ipak su ondje najveći rudnici bitcoina. Ne mora biti, ali sličan bi se obrazac mogao ponoviti i s ICO-om. Pogotovo ako američki regulator tu praksu prešutno, ili čak i otvoreno, legalizira. Svakako, u tom će razvitku najznačajnije biti ponašanje korisnika i kako će se oni osjećati u okruženju digitalnog novca. Dođe li do daljnjeg omasovljenja i uspostave li se kretanja u toj mjeri predvidljiva da promjene ne izazivaju odustajanje, ni regulatori neće moći – unatoč promjeni hijerarhije financijske moći – ništa drugo nego pomiriti se s činjenicom svijeta novih financija.

Ispreplitanje komunikacijskih i financijskih servisa

U prvoj polovici 2017. godine u svijetu je ogroman novac uložen u fintech kompanije. Uzajamni fondovi (venture capital) uložili su ukupno oko osam milijardi dolara, a samo u drugom tromjesečju u 251 poslu uloženo je 5,2 milijarde dolara. Nastavi li se tim ritmom, ova će godina značajno premašiti dvije prethodne, u kojima je ukupno ulaganje u fintech bilo na razini oko 14 milijardi dolara. Tridesetak posto tog novca uloženo je u sasvim nove pothvate, a preostale dvije trećine u daljnje runde dokapitalizacija. CB Insight je inače pobrojao da je u svijetu u drugom tromjesečju ukupno 26 fintech kompanija vrijednih više od milijardu dolara.

Na kretanje brojeva je, kako u Aziji, tako i u svijetu, značajno utjecao samo jedan posao, ulaganje japanskog komunikacijskog konglomerata SoftBank u One97 Communications, vlasnika indijskog platnog sustava Paytm. Ovdje je vrijedno istaknuti trend ispreplitanja komunikacijskih i financijskih servisa. Nije zgorega podsjetiti na to da je SoftBank dao glavni poticaj (novac) razvitku kineskog Alibabe u njegovim počecima, i koliko je poznato, još ondje drži značajan udio u vlasništvu. SoftBank je također imao najvažniji udio u japanskoj podružnici Yahooa, jedinog dijela Yahooa koji je posljednjih godina funkcionirao.

Posebnu živost u drugom tromjesečju pokazala su ulaganja u osiguravatelje (600 milijuna dolara samo u drugom tromjesečju), zatim upravljanje financijskom imovinom i blockchain projekti, u koje je u drugom tromjesečju u 15 poslova uloženo 232 milijuna dolara, a u prethodnom razdoblju 2017. godine – 111 milijuna dolara (21 posao).